作者 | 赵栀

编辑 | 趣解商业资讯组

上市不到半年，港股首家“央国企高端新能源第一股”岚图汽车的成绩单，出现了扎眼的一面：营收增了四成，利润却亏了3.89亿元。

这是岚图汽车3月19日以介绍方式登陆港交所后交出的首份半年报，报告期内公司累计交付76264辆，同比增长35.9%；实现营业收入181.59亿元，同比增长42.4%；期内利润由上年同期的4.64亿元转为亏损3.89亿元。

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披露2026年中期业绩当天，岚图汽车股价大跌11.25%，报收2.485港元，总市值跌至91亿港元，较3月上市首日的约240亿港元蒸发逾六成。财报发布之后的数个交易日，股价虽小幅震荡修复，但未能回到业绩披露前水平。截至9月4日收盘，报2.68港元，总市值为98.62亿港元。

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岚图汽车规模与利润的背离，把一个尖锐的问题推到了台前——这家车企的盈利，究竟有多少是靠自己挣来的。

1.高增长下的硬伤

这份由盈转亏的账，拆开看并不复杂：报告期内净亏损3.89亿元，而上年同期是净利润4.64亿元，同比下滑183.8%。经营层面，经营利润由上年同期的5.71亿元转为亏损5.26亿元，经营利润率从4.5%跌至-2.9%。

直接原因是成本与费用两头夹击。销售成本同比增加49.1%至149.4亿元，超过营收42.4%的增速；碳酸锂、内存等原材料涨价，使得毛利下滑，综合毛利率从去年同期的21.4%跌至17.7%。

费用方面，研发费用同比大增70.2%至9.1亿元；销售、一般及管理费用同比增长44.4%至34.5亿元，这背后，主要受门店持续扩张、新车上市以及品牌建设费用增加的影响。

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这说明，规模增长带来的增量收入没能覆盖原材料涨价与渠道、研发投入的新增开支，销量上行的同时单车盈利空间被持续压缩，使得经营端出现大额亏损。

值得一提的是，岚图汽车上半年亏损3.89亿元背后，还包括大额政府补助。半年报显示，上半年，岚图汽车获得与收入相关的政府补助4.27亿元，较上年同期减少1.75亿元，与资产相关的政府补助3410.6万元。若剔除这笔与收入相关的政府补助，实际净亏损将扩大至约8.16亿元。

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事实上，政府补助一直是岚图汽车利润的重要构成部分。2025年，岚图汽车全年扭亏为盈，实现归母净利润10.17亿元，但当期计入的政府补助金额高达10.8亿元。剔除这笔补助，主业其实仍在亏损。

也就是说，岚图汽车此前的盈利高度依赖政府补助加持，一旦补助规模回落叠加成本抬升，账面利润很快会转负。

2.造血难题待解

补贴可以托底，却托不出可持续的盈利，岚图汽车真正的短板在于自身的造血能力。

想要看清真实造血水平，经营现金流往往比账面净利润更有说服力。上半年岚图汽车经营活动现金流净额仅2.1亿元，主业现金回款规模有限；同期投资活动却净流出22.6亿元，产能、渠道等扩张持续消耗资金。这一进一出的缺口，靠的是账上64.8亿元现金及现金等价物，岚图汽车眼下仍处在烧钱阶段，主营业务尚未形成自我循环的造血能力。

图片来源：半年报截图

海外市场是同样的逻辑——40个国家和地区、240余家网点，上半年海外收入25.38亿元，但铺设渠道的前期成本，短期内同样难以换来盈利。

整车收入无疑是岚图汽车最大的收入来源，上半年，其来自整车的收入为164.74亿元，在总收入中的占比超过九成。这背后，岚图汽车的产品结构较为单一。

2025年岚图汽车总销量为15.02万辆，其中梦想家系列贡献8.02万辆，一款车占比高达53.4%。到2026年上半年，岚图汽车在售车型已经铺到六款，但乘联会数据显示，2026年2月到7月，梦想家贡献了约43%的销量，仍然是品牌第一大单品。

这种产品结构会直接约束岚图汽车的自主造血能力。MPV 属于窄赛道，市场空间有限，一旦赛道内卷，岚图汽车缺少其他车型来对冲销量与毛利波动。同时，单一主力车型难以充分摊薄工厂、研发、渠道的固定成本，新车型投入持续产生费用却无法形成足够规模收益，经营利润稳定性偏弱，加大了依靠主业持续创造正向现金流的难度。

与此同时，被寄予厚望的多元业务，眼下还撑不起利润。上半年，后市场收入11.87亿元、技术服务收入4.57亿元，增速分别高达113.5%和591.7%。从长期看，技术服务+后市场+整车销售的组合，能够降低企业对于国内新车销售周期波动以及补贴政策的依赖，形成更健康的收入结构。但现实问题是，目前这两项非整车业务营收体量偏小，即便增速惊人，暂时还无法覆盖整车业务的利润缺口。

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岚图汽车管理层并非没有意识到问题。CEO蒋焘在中期业绩说明会上称，尽管行业整体走弱，高端新能源赛道仍存在结构性机会，公司坚持高端定位、持续拓展业务边界。这也意味着，管理层已经将破局的思路放在赛道结构性机会与业务扩容上。

下半年，泰山X8纯电版、追光S、梦想家9等新品集中投放，是岚图汽车重构盈利结构的关键。但新品能否起量，直接决定单车研发与渠道固定成本能否摊薄。对岚图汽车而言，首份半年报的教训很直白：补贴可以托底一时，托不了一世。规模增长换来的入场券已经拿到，接下来能否靠自己把利润挣回来，才是这家“央国企高端新能源第一股”真正的考题。