文：向善财经

在2026年的A股市场，科技新贵们轮番领涨的行情里，有一支消费股走出的独立行情格外引人注目。

鞋服行业细分龙头比音勒芬，年初至今股价累计涨幅已在60%左右，是个妥妥的大牛股，在整体震荡的消费板块中很难得地跑出了成长股的斜率。

不过，时间倒回一年前，市场对这家公司的态度可还远没有现在这么乐观。

一方面，去年6月，公司董事、前总经理申金冬通过集中竞价累计减持491.3万股，减持均价约16.06元，累计套现金额接近7900万。

另一方面，四季度业绩首次出现单季亏损，市场关于“比音勒芬增长见顶”的讨论不绝于耳，股价也一度到达近四年的最低点。

然而仅9个月后，剧情却发生了180度反转。

今年四月初，去年刚减持过的申金冬，开始持续增持，一直到7月份，申金冬累计增持已经超过328.72万股，累计耗资约6584.86万元。

伴随着增持节奏推进，公司股价一路走高，不仅收复了去年的全部跌幅，还创下了近两年的新高。

当然，需要说明的是，这肯定不是高管“抢跑”了，毕竟股价短期涨跌绝大多数时候都是多重因素共同作用的结果，绝对不能简单将涨跌完全归因于高管的增减持行为。

但是，从市场情绪的角度看，高管毕竟更加了解公司，减持不论，增持行为很多时候，背后对应的是对经营基本面的信心。

而且不仅仅是申金冬，像创始人谢秉政的儿子谢邕等高管，也在年报公布之前的三月份，官宣了增持的计划。

那么，仅仅从投资者的角度出发，申金冬大手笔减持到高调增持，时隔不到一年，他究竟看到了哪些变化，才做出了反向操作的决策？

//从困境反转到第二曲线，比音勒芬进入2.0时代

申金冬的增持开始于四月初，也就是在这个月份，从长期经营的角度看，比音勒芬有两大利好消息：

一、一季度业绩触底回升，困境反转预期形成

2026年一季报，报告期内实现营业收入15.22亿元，同比增长18.36%；归母净利润3.86亿元，同比增长16.54%。

这份数据的含金量，要放在过去几个季度的困难场景里面看。

天眼查APP显示，2025年第三季度，公司营收增速仅为6.7%，第四季度回升至10.8%，但是归母净利润却亏损 6892 万元，同比暴跌 471.8%，这也是公司上市以来首次出现单季亏损。

亏损的背后，是销售费用的激增与库存减值的压力。

2025年公司销售费用突破 20 亿元，同比增长 25.2%，销售费用率直接攀升至 46.8%，相当于每实100元营收，就要投入近47元用于销售相关支出。同时存货规模攀升带来的资产减值，也进一步吞噬了利润。

在这样的背景下，2026年一季度的利润转正与增速回升，在不少投资者看来，这意味着比音勒芬已经走出了2025年的业绩低谷，迎来“困境反转”，甚至会回到增长的快车道。

可能也正是有这方面因素的催化，财报发布次日，比音勒芬股价放量涨停，成交额创下近半年新高。

1. 结束拉锯战，拿下Snow Peak中国经营权

主业修复的同时，潜在的第二增长曲线也在同步推进，并且一步步从传闻变成了实锤。

同样是4月份，谢秉政出席Snow Peak旗舰店开业，市场就陆续传出比音勒芬有可能会拿下Snow Peak中国经营权的消息。

到6月12日，比音勒芬与日本Snow Peak、韩国GAMSUNG三方正式签署战略合作协议，靴子终于落地。

签约仪式上，比音勒芬董事长谢秉政抛出了一个非常炸裂的目标。

比音勒芬将会用十年时间，将 Snow Peak 中国业务做到 50 亿元规模。要知道，2025年比音勒芬全年总营收为43.14亿元，这意味着这笔新业务的目标，是“再造一个比音勒芬”。

Snow Peak 本身也有足够的故事性。

这个创立于1958年的日本品牌，被誉为“露营界的爱马仕”，是“户外生活方式”概念的先行者，钛杯、折叠椅、露营炊具等单品在全球户外爱好者圈层中拥有很高的认可度，产品兼顾功能性与设计质感，自带高端小众的调性。

至此，能看到的是，比音勒芬的主业增长重新加速，基本盘有越来越稳的趋势；又拿下了高端户外赛道的优质品牌，在主业之外，又找到了全新的增长方向。

当然，这只是客观上的事实，并不代表申金冬就是以此为依据，做出了增持的决策，跟股价的上涨可能也毫无关系。

但是，毕竟客观事实摆在这，很多观点甚至开始将比音勒芬与安踏对标，认为它正在复制安踏当年靠FILA实现多品牌跨越的路径，一个新的高端服饰集团正在冉冉升起。

不过，巴菲特说过，资本市场短期的乐观预期，往往建立在“一切顺利”的理想假设之上，从而有可能会忽略了企业长期需要面临的困难。

//从白酒永续增长神话，看比音勒芬的增长边界

2022年的时候，其他行业都是悲观的预期，但白酒赛道却是一片向好。

当年头部品牌业绩无视大环境连续增长，股价也一路走高，在这种“反差”之下，市场普遍认为高端白酒是永续增长的黄金赛道。

但其实当年，生意的逻辑就已经变了，发生了90°转弯，随后需求不断下滑，业绩股价也正如大家所看到的那样。

白酒这种传承了数百年的生意尚且如此，服装生意的美好预期，还是要放在真实的市场环境与生意模式里重新拆解。

一：缺少“稀缺性”？比音勒芬的无限战争

不能否认，比音勒芬一季度的业绩表明主业确实出现了边际改善。

但拉长周期看，这门的生意本质，是品牌心智，核心价值是身份认同与圈层属性。

那怎么持续创造这种认知？简而言之，你得有一定的稀缺性。

很多人都有过类似的生活感受，一件商品能不能成为“身份符号”，往往和它的易得性成反比。

举个生活中的例子，在上世纪末，吃一顿麦当劳是很难得的事，小朋友过生日能去吃汉堡薯条，足以在班级里炫耀很久。

因为那时候门店少、价格相对收入水平高了不少，自带稀缺性。但放到今天，麦当劳开遍了大街小巷，人均几十元的消费人人都能负担，就再也没有人会把吃麦当劳当成值得炫耀的事 。

同样的，鱼子酱、鲍鱼等食品也都是这样，能够量产，不再稀缺之后，就会回归到普通商品的价格体系中。

反过来，茅台为啥稀缺，是因为自然条件有限，只能产出这么多，那竞争对手没有办法实现鱼子酱，鲍鱼这样的产量暴增，也就没有办法威胁到茅台的地位，茅台也就能一直做独门的生意。

服饰生意，没有天然的产能限制，面料、工艺都可以被复制，所以想要仅凭材料卖出高价，占领客群的心智，难度非常大。

这就要有独特又鲜明的符号来支撑产品，比如爱马仕的颜色，还有皮带上大大的logo，都是其独特的符号，让人能够一眼认识到穿戴者的富有。

但即使是有这种鲜明的符号，维护起来，也是一件非常精细且成本高昂的事。

比如LV，你看最近几年，LV在中国发起了1691起商标维权诉讼，上到知识产权局，下到奶茶店，统统不放过。

这种“小题大做”也不是为了赔偿，而是为了向市场传递“触碰这一符号的成本极高”的信号，防止符号“通货膨胀”而导致品牌被消费者“祛魅”。

连LV这种已经站在金字塔尖的品牌，都要如此小心翼翼地维护自己的符号稀缺性，足以说明高端品牌的壁垒其实并没有想象中坚固。

回到比音勒芬身上，它所处的高端休闲服饰赛道，近些年的竞争其实越来越激烈，为了维护品牌心智的成本就成了问题。

具体来看，国际上，拉夫劳伦、汤米・希尔费格等品牌持续深耕中国市场，不断下沉渠道，去年拉夫劳伦甚至取得了20%的增幅；国内运动品牌也在纷纷冲击高端，安踏旗下的迪桑特、可隆、FILA，都在主打高端运动休闲场景，产品和客群与比音勒芬有不少重叠。

在这样的竞争环境下，比音勒芬一季度的增长表明一定程度上，可以说是守住了自己的客群心智。

但是，代价可能是会在将来持续投入大量的销售费用，用来做品牌营销、维护高端渠道、升级门店形象，2025年接近47%的销售费用率，或许就是反映了这种竞争压力。

对此，也有观点认为，Snow Peak的到来，就是为了缓解这种压力，就像LVHM那样，通过不同领域的高端品牌，形成协同效应。

二、户外第二曲线，想象空间很美落地并不简单

Snow Peak作为日本高端户外品牌，它的产品质感、品牌调性确实有独到之处，一只纯钛水杯拿在手里，质感和普通不锈钢产品的差异肉眼可见。

但有质感不等于有大市场，想要在中国做到10年50亿的规模，需要跨过的关卡还有很多。

首先是产品层面，中国供应链的超强复制能力，让工业品很难长期维持高溢价。

早年的UGG雪地靴，进口款动辄上千元，后来河南桑坡村的工厂吃透了工艺，做出的产品质感相差无几，价格却只要零头，直接冲击了原有的价格体系。

还有冲锋衣，过去国际大牌的三合一冲锋衣动辄几千元，现在国产头部品牌的同类型产品，性能差距很小，价格只要几百元，性价比高得多，已经抢占了大量市场份额。

哪怕是算力、芯片、存储这样科技天花板的商品价格，在肉眼可见的未来，也会被打下来。

而Snow Peak 的核心产品，比如钛杯、露营炊具、折叠桌椅，本质上都属于工业品，没有不可逾越的技术壁垒。

其次，是户外赛道的竞争格局，早已是一片红海。

根据国家体育总局的数据，2026 年中国户外运动产业总规模预计突破 3.2 万亿元，其中大众轻户外赛道增速尤为显著。

但蛋糕大，分蛋糕的人也更多，Snow Peak 定位高端露营生活方式，往上要和始祖鸟等品牌抢顶级客群，往下要面对国产品牌的性价比冲击，位置其实有些尴尬。

更关键的是，和高尔夫这种强社交、强身份属性的场景不同，户外露营的场景相对分散，很多时候是在山野、营地这种非公开社交场合，品牌的“展示属性”并没有那么强。

那将来如何形成合力？如何规划会员系统？都是经营层面需要考虑的问题。

总的来说，在看见和做到之间，比音勒芬或许还有很长的路要走。

写在最后：

著名经济学家弗兰克奈特说过：利润是对企业家承担不确定性的回报。困难与未知如影随形，能妥善处理这些不确定性的人，理应获得利润作为补偿。

如今，比音勒芬从深耕高尔夫单赛道，到尝试布局高端户外赛道，向多品牌集团迈进，已经做出了非常有勇气的战略尝试。

而国内的高端服饰市场，长期以来都是国际品牌占据主导，本土品牌想要突围、想要做大做强，并不容易。比音勒芬在自己的主场站稳脚跟之后，主动探索新的增长可能，这种探索本身就值得肯定。

我们也乐于见到本土高端服饰品牌能够走出自己的多品牌之路，希望比音勒芬能把每一步走稳走实，真正把故事兑现成业绩，给投资者和消费者都带来惊喜。

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