当乳业进入“存量博弈”的深水区，头部企业的每一步动向都备受瞩目。然而，蒙牛乳业（02319.HK）近期交出的2025年中期业绩答卷，却让市场看到了这位行业巨头的“中年危机”——两年时间，营收规模缩水近百亿，净利润两位数下滑，曾经赖以扩张的资本手段沦为利润拖累，核心业务增长乏力，所谓的“第二增长曲线”更像是镜花水月。

营收利润双降，两年缩水近百亿成难掩伤疤

8月27日晚间，蒙牛发布的2025年中期财报，用一连串下滑数据撕开了业绩的“口子”。上半年，公司实现营业收入415.67亿元，同比降幅达6.9%；股东应占利润20.46亿元，同比下滑幅度更深，达到16.4%。看似单一周期的业绩波动，若拉长时间维度则更显严峻：对比2023年同期511.2亿元的营收，短短两年间，蒙牛的营收规模已蒸发近百亿，相当于一家中型乳企的全年营收体量，这样的收缩速度在其发展史上实属罕见。

财报中将营收下滑归咎于“原奶阶段性供给过剩、消费需求不及预期”的行业共性问题，这一解释虽符合当前乳业市场的整体环境，却难以掩盖企业自身的经营困境。尽管原奶价格下降带来了成本优化，使得上半年毛利率提升1.4个百分点至41.7%，但这一“利好”并未转化为净利润的增长，反而因联营公司的拖累，让净利润陷入更深的下滑泥潭。

作为蒙牛上游供应链的核心合作伙伴，现代牧业超七成营收依赖蒙牛这一大客户，双方的联营本是为了实现“产业链协同”。然而，2025年上半年，现代牧业因淘汰低产效牛只导致净亏损超9亿元，这一亏损直接传导至蒙牛，对其净利润造成5.45亿元的负面影响。这种“一荣俱荣、一损俱损”的合作模式，在行业下行周期中，不仅没能成为蒙牛的“护城河”，反而变成了业绩的“拖油瓶”。

资本扩张埋下隐患，商誉减值与利润反噬接连上演

回溯蒙牛近年的发展路径，“资本运作”曾是其快速扩张的关键词。为了在奶粉、奶酪、上游供应链等领域抢占市场份额，蒙牛先后将贝拉米收入麾下、并购妙可蓝多、与现代牧业建立联营合作，试图通过“买买买”的方式快速补全业务版图，扩大体量规模。但如今，这些曾经被寄予厚望的收购与合作，却接连暴露出问题，成为侵蚀利润的“重灾区”。

2024年，蒙牛旗下子公司贝拉米因经营不善，确认计提商誉及无形资产减值亏损超39亿元，这一巨额减值直接导致蒙牛当年归母净利润骤降近98%，几乎吞噬了全年的利润成果。彼时，市场还曾抱有“短期阵痛”的期待，认为随着整合深入，收购业务能逐步释放价值。但从2025年的业绩来看，收购带来的负面影响仍在持续——现代牧业的亏损拖累，再次印证了蒙牛在对外合作与收购标的管理上的短板。

事实上，收购标的与母公司的协同效应，需要长期的资源整合、管理磨合与市场培育。但从蒙牛的实践来看，无论是贝拉米的奶粉业务，还是妙可蓝多的奶酪业务，均未实现预期中的“1+1>2”效果。贝拉米在被收购后，未能适应中国市场的消费需求变化，产品竞争力不足，最终陷入减值困境；妙可蓝多虽在奶酪领域占据一定市场份额，但在蒙牛体系内，其增长未能有效对冲核心业务的下滑，反而面临着激烈的市场竞争与利润压力。

这种“重收购、轻整合”的模式，不仅让蒙牛耗费了大量的资金与精力，更埋下了商誉减值、利润波动的隐患。当行业景气度下降时，这些隐患便集中爆发，成为压垮业绩的重要砝码。

核心业务失速，“第二增长曲线”难补百亿缺口

如果说收购业务的反噬是“外部拖累”，那么蒙牛内生经营的疲软，则是更深层次的“内部病灶”。作为蒙牛最重要的业务板块，液态奶常年贡献着集团八成以上的营收，特仑苏、纯甄、真果粒、每日鲜语等品牌更是家喻户晓。但如今，这一“压舱石”业务却陷入了持续下滑的泥潭。

数据显示，2024年蒙牛液态奶业务营收已从之前的超820亿元缩水至730.7亿元，降幅近11%；2025年上半年，这一颓势仍未扭转，液态奶营收321.92亿元，同比下降11.2%，营收占比也下滑至77.4%，成为上半年唯一营收下滑的核心业务。财报将其归因于“常温奶需求疲软、行业竞争加剧”，但这一解释未能回避蒙牛在产品创新与市场应对上的不足。

常温白奶作为整个乳制品市场规模最大的品类，是蒙牛的传统优势领域。但随着消费升级，消费者对乳制品的需求逐渐向低温奶、功能性奶等细分品类转移，而蒙牛在常温奶领域的产品迭代速度未能跟上消费需求变化，产品同质化严重，难以形成新的增长动力。同时，在低温奶市场，蒙牛还面临着光明等区域乳企的强势竞争，市场份额难以突破；在功能性乳制品领域，也未能打造出具有足够市场号召力的爆款产品，导致液态奶业务整体失速。

更严峻的是，液态奶业务缩水的营收，目前尚无其他业务能够填补。尽管2025年上半年，蒙牛的冰淇淋和奶酪业务表现亮眼，分别实现营收38.79亿元、23.74亿元，均保持双位数增长，营收占比分别达到9.3%、5.7%，但这两大业务的体量相对较小，即便保持高速增长，短期内也难以对冲液态奶业务近百亿的营收缺口。

而在乳制品行业最赚钱的奶粉业务上，蒙牛更是迟迟未能实现突破性增长。2025年上半年，奶粉业务营收仅16.76亿元，占集团总营收的比例仅为4%，不仅远低于行业头部奶粉企业的规模，也未能成为集团新的利润增长点。在奶粉市场竞争日益激烈、消费者品牌忠诚度较高的背景下，蒙牛若不能在产品研发、渠道建设与品牌营销上实现突破，奶粉业务恐将长期处于“边缘化”状态。

行业变局下的蒙牛

当前，中国乳制品行业正处于“供需重构”的关键时期，原奶供给过剩与消费需求疲软的矛盾短期内难以缓解，行业竞争从“规模扩张”转向“质量竞争”。对于蒙牛而言，如何摆脱当前的业绩困局，重建增长信心，成为亟待解决的问题。

从短期来看，蒙牛需要加强对收购标的与联营公司的管理，梳理业务协同逻辑，减少非核心业务对利润的拖累；同时，针对液态奶这一核心业务，加快产品创新步伐，推出更符合消费需求的低温奶、功能性奶产品，优化产品结构，缓解营收下滑压力。

从长期来看，蒙牛需要重新审视自身的发展战略，摆脱对“资本扩张”的依赖，聚焦内生增长能力的提升。在奶粉、奶酪等潜力业务上，加大研发投入与市场培育力度，打造真正具有竞争力的“第二增长曲线”；同时，加强产业链上下游的整合能力，提升供应链效率，降低成本波动风险，增强企业的抗周期能力。

作为中国乳业的龙头企业之一，蒙牛的发展不仅关乎自身，更影响着整个行业的走向。此次业绩困局，既是挑战，也是转型的契机。若能及时调整战略，补齐短板，蒙牛或许能在行业变局中重拾增长动力；但若继续沉迷于资本游戏，忽视内生经营的提升，其“乳业巨头”的地位恐将面临更多挑战。