在很长的一段时间里，英伟达财报一发，股价就跌。

不是因为业绩不行，而是因为只是超预期还不够。市场一面期待英伟达不仅是超预期增长，还要远超预期。一面期待英伟达高歌猛进的同时，抚平外界对其高增长可持续性的种种疑虑。

这次终于不同了。

当地时间5月28日，英伟达发布2026财年第一财季（对应2025年第一季度）财报。营收同比增长近70%，达到440亿美元，其中数据中心业务营收同比增长73%，达到391亿美元，均超预期。

但坏消息也摆在台面上：特朗普政府的H20禁令，坑惨了老黄。英伟达一个季度损失数十亿美元，而且预估下个财季损失得会更多。

黄仁勋直言，500亿美元的中国市场对美国产业关闭了大门。

多重因素叠加，英伟达的净利润下降15%。

但在如此明显的“业绩缺憾”之下，英伟达的股价却在盘后大涨近5%，达到四个月以来的最高水平。

黄仁勋终于被允许喘口气了。

A

首先，让我们来看一下英伟达第一财季的业绩表现。

营收为440.62亿美元，同比增长69%，环比增长12%；净利润为187.75亿美元，同比增长26%，环比下降15%。

其中营收超过预期（440亿VS 431亿），净利润低于预期（187亿VS207亿）。

具体到各个业务，数据中心业务营收为391亿美元，同比增长73%，环比增长10%。

进一步拆解，来自Compute（含GPU及整机系统）收入为341.55亿美元，上年同期为193.92亿美元。其中，Blackwell架构GPU（如B200）的销售贡献显著，单季度实现110亿美元收入，占数据中心收入的28%。来自Networking收入为49.57亿美元，上年同期为31.71亿美元。

黄仁勋在财报电话会议中表示：“Blackwell的推出是我们公司历史上最快的产品过渡，本季度已占数据中心计算收入的近70%。”

数据中心业务营收表现非常关键，这是英伟达的支柱业务，营收占比88%。可以说，本次英伟达营收同比增长瞩目，主要归功于数据中心业务强劲增长。验证了英伟达在AI算力市场的统治地位，也反映出全球AI基础设施建设的加速。

其他各业务：

游戏和AI PC业务营收为38亿美元，创下历史纪录，同比增长42%。

专业可视化业务营收为5.09亿美元，同比增长19%。

汽车业务营收为5.67亿美元，同比增长72%。

但并不全是好消息。

从利润来看，第一财季净利润按GAAP标准为187.75亿美元，同比增长26%，但环比下降15%。GAAP毛利率为60.5%，非GAAP毛利率为61%，均低于前一季度的73%和73.5%。

成本上升的原因有三：员工薪酬增加、美国对华H20芯片出口限制，以及新一代数据中心设备（如Blackwell架构芯片）的制造成本显著增加。

薪酬增加和制造成本上升是可预知的，但地缘政治的影响只能说是外界担忧的验证。

美国政府于2025年4月9日正式通知英伟达实施H20芯片对华出口许可管制，并于4月14日宣布该许可要求无限期生效。英伟达表示，第一季度H20芯片库存过剩产生了45亿美元的费用，若未受限制，公司本应录得25亿美元的额外销售额。

在业绩展望时，英伟达指出，二季度的指引考虑到了H20出口限制的影响，预计当季H20的收入将减少80亿美元。

B

H20禁令的冲击是明显的。

黄仁勋说得很直白：“今天，500亿美元的中国市场实际上对美国产业关闭了大门。H20出口禁令结束了我们Hopper在中国的数据中心业务。”

他还进一步对未来表达了担忧：“失去中国人工智能加速器市场（我们认为该市场将增长至近500亿美元）将对我们未来的业务产生重大不利影响，并使我们在中国和全球的外国竞争对手受益。”

他认为，问题不在于中国是否发展人工智能，它已经在发展了。问题在于世界上最大的人工智能市场之一是否会在美国的平台上运行。也就是说，试图用芯片禁令中断中国人工智能的发展是“无知”的，因为中国已经具备内生产力。

也因此，H20禁令这样的措施，实际上是“短视”的，从长远来看反而会助推中国的技术发展。

在采访当中，黄仁勋的表述简单易懂且犀利：“如果有人以为，只要走一步棋，即以某种方式禁止中国使用H20芯片，就能在某种程度上中断他们发展AI的能力，那么他就太无知了。”

黄仁勋并非“反特朗普斗士”，在这次财报会议之后的采访中，他也赞许了美国政府。目前来看，黄仁勋的整体立场是：支持宏观设想和目标，但是反对部分措施。

比如对于特朗普心心念念的“美国制造”，黄仁勋就曾附和称“如果我们不擅长制造，就会在一个庞大的产业上落后。”且曾大力点赞特朗普“对AI行业的关心”。

这种支持也落在行动上。3月时，中美关税战正酣，黄仁勋透露未来四年，英伟达将在美国斥资数千亿美元购买当地生产的芯片和其他电子产品。目前，英伟达的Blackwell芯片已通过台积电亚利桑那州Fab21工厂启动前端制造，成为首个“美国制造”的顶级AI芯片。台积电在美投资1000亿美元扩建产能，直接支撑英伟达的产能需求。

黄仁勋的担忧不无道理，在中国市场，芯片的替代效应已经显现。

瑞穗证券分析师 Vijay Rakesh 发布最新报告指出，华为昇腾（Ascend）910 系列 AI 芯片在 2025 年出货量有望超过 70 万颗。

5月21日，黄仁勋在台北国际电脑展的新闻发布会上透露：“四年前，英伟达在中国的市场份额高达95%。如今只有50%。”

C

有意思的是，在很长一段时间里，英伟达全线业绩飘红，股价却下跌，虽胜犹败。如今，当担忧变为现实之时，英伟达反而突破了魔咒，股价距离历史高点仅差一步。

财报发布后，英伟达股价在盘后交易中一度上涨约6%。按盘后交易计算，英伟达股价达到四个月以来的最高水平，距1月创下的历史高点不到5%。

一方面，虽然H20禁令给英伟达带来了巨大的损失，但得益于新一代Blackwell芯片，英伟达依旧在营收上获得了巨大增长。在全球范围内，英伟达仍然是AI芯片界的霸主。从这个层面来说，H20禁令反而证明了英伟达的韧性。

另一方面，Agent智能代理的风，再一次吹鼓了市场对英伟达的信心。

在这次财报发布时，黄仁勋明确表示：“从生成式AI向具备接收、推理、规划与行动能力的代理式AI转型，将重塑所有行业、企业与国家。我们视AI代理为新型数字劳动力，可胜任从客户服务到复杂决策的全流程任务。”

对于英伟达来说，这阵风来得恰如其时。年初DeepSeek大火，对算力极致压榨，外界开始唱衰英伟达。一度逼得黄仁勋向大众“科普”，力图证明缩放定律没死。

但如今，Agent需要大量算力支撑，黄仁勋不必再卖力自证。对Agent的关注，部分抵消了对英伟达在华市场失守的担忧。

黄仁勋又进一步将其与国家战略挂钩，逻辑是：从Agent就能看出，AI作为基础设施（而不仅仅是一项技术）的重要性。“就像他们过去必须为电力和互联网建设基础设施一样，现在也必须为AI建设基础设施。我认为这是一种觉醒，并创造了大量机会。”

从这个角度出发，谁会不看好英伟达呢？

所以也可以看到，H20禁令的靴子终于落地之后，市场反而放松了，英伟达也多了一份从容。接下来，英伟达可能会在Blackwell架构中，继续寻找中国定制芯片的可行性，同时做好芯片交付和下一代研发。

超高增长已经接近尾声，这次财报发布后的市场反馈，证明了这一点已经成为共识。接下来，英伟达不必飞得比快更快，但要又快又稳。