来源｜健康之声

编辑｜塔尔·小康A

2025年一季度，康恩贝交出一份“双降”成绩单：营业收入16.85亿元（同比-7.64%），归母净利润1.89亿元（同比-12.34%）。这已是公司连续第五个季度营收下滑，核心中药板块同比萎缩17.67%，呼吸系统及抗感染类产品销量锐减成为主要拖累。尽管健康消费品板块凭借电商渠道维持9.9%增长，但占总营收比重不足15%，难以对冲主业颓势。

财务健康度隐忧浮现：截至2025年3月末，公司总资产缩水至99.69亿元，货币资金较去年同期减少32%，应收账款及存货合计占比超25%，经营性现金流承压。尽管资产负债率降至28.63%，但背后是国资入主后持续剥离资产（如转让珍视明股权）的“瘦身”操作，而非经营效率实质性提升。

战略摇摆与高管震荡：国资整合难题待解

自2024年8月创始人胡季强卸任董事长、浙江省医药健康产业集团接手22.99%股权后，康恩贝进入“国资主导”时代。然而，管理层动荡加剧战略不确定性——原总裁罗国良退休，董事长姜毅短暂兼任总裁后，2025年4月由跨国药企背景的周璠接任。频繁换帅背后，折射出民企基因与国资管理风格的磨合阵痛。

历史包袱拖累转型：胡季强时代跨界扩张的“后遗症”仍在发酵。工业大麻、互联网医疗等尝试多以失败告终，2020年投资的嘉和生物估值缩水超60%，遗留资产处置消耗大量管理资源。尽管国资主导的“聚焦中药大健康”战略方向明确，但如何激活38年老牌药企的创新动能仍是待解难题。

直销退场与电商乱象：增长模式青黄不接

曾贡献8亿元年收入的直销板块于2024年全面退出，折射政策监管与内部战略的双重挤压。转型押注的电商渠道虽撑起健康消费品增长，却频陷**虚假宣传漩涡**：

- 直播间将“运动营养食品”蛋白粉暗示为“全人群适用、预防感冒”，涉嫌违反《广告法》； 2024年以来，因玛咖咀嚼片大肠菌群超标、叶黄素产品违规宣传等，累计被罚超9万元； 黑猫投诉平台显示，2025年一季度虚假宣传类投诉量同比激增40%，涉激素争议产品遭集体维权。

合规成本侵蚀利润：2023年公司销售费用率达33.96%（22.87亿元），其中市场推广费占比超60%，但粗放的营销策略正反噬品牌信誉。相比之下，研发费用率仅4.64%（2.98亿元），不足白云山等同行的一半，创新药管线空白问题突出。

对赌协议与盈利焦虑：短期主义下的风险累积

为提振资本市场信心，康恩贝不惜祭出高风险手段： 2024年收购子公司康恩贝中药时，签订“净利润对赌协议”，要求2024-2026年扣非净利润分别达1.87亿、2.03亿、2.16亿元，未达标则现金补偿；

2025年经营会议上明确提出“利润优于营收”，销售端或被迫压货冲量，渠道健康度风险攀升。

集采冲击持续发酵：公司累计23个品种纳入集采，主导产品肠炎宁片面临价格腰斩风险。中药板块毛利率已从2021年的68.3%降至2024年的53.7%，成本转嫁能力持续弱化。

破局之路：国资赋能下的生死时速

康恩贝的转型已进入关键窗口期： 短期需解决合规止血与渠道优化，重塑电商品牌公信力； 中期依托国资资源，加速中药经典名方二次开发，填补创新药空白； 长期需构建“研发-生产-营销”良性循环，摆脱对高费用推广的依赖。

然而，当前股价低迷（2025年4月末报4.39元/股，较2021年高点跌去62%）、主力资金持续净流出，显示市场信心不足。能否在2-3年内培育出第二增长曲线，将决定这家老牌药企能否在行业洗牌中幸存。

从直销巨头到国资新贵，康恩贝的转型之路布满荆棘。当“提质降费”遭遇研发短板，当国资赋能碰上管理震荡，这家曾经的行业龙头正经历着最严峻的生存考验。在医药行业强监管、高竞争的当下，留给康恩贝自我革命的时间，已经不多了。