文：向善财经

看市场潮起潮落这么多年，我一直在问自己一个问题：什么样的企业是真正的好企业？

好公司，有很多不同的标准。

新能源历史车轮滚滚向前，特斯拉、问界这样能抓住历史机遇的是好企业。中华文化历久弥新，茅台、五粮液这样的能代表传统文化内核的也是好企业。

如果把语境限定在乳制品行业里，面对过去十余年“跌宕起伏”的消费市场，那么一家优秀的企业应当兼具韧性与成长，才可以说是未来可期。

最近澳优刚公布了2024年度业绩。

数据显示：澳优全年营收74.02亿元，同比增长0.3%；归属于母公司权益持有人应占利润约人民币2.36亿元，同比增长35.3%。

用一句话来总结这个业绩：营收利润韧性双增长。

老实讲，今天中国乳业面临行业环境并不容易，这种基调下，澳优还能实现营收利润双增长，这份韧性有点让人感到出乎意料。

这份韧性来自哪？澳优的利润为何能表现出如此的成长性？整个中国乳业增长的想象力到底在哪？

这份年报里，也许就藏着答案。

澳优的2024答卷：增长韧性与国际化

通读完这份年报，我对于澳优2024年的整个增长，已经有了一个整体认知。

用一句话概括：澳优“奶粉+营养品”全家营养战略被验证。

从不同业务板块来看，自有品牌奶粉业务板块实现整体收入约人民币58.06亿元，其中，羊奶粉业务实现收入约人民币36.99亿元，同比增长12.7%；营养品业务板块实现收入约人民币3.05亿元，同比增加7.1%。

数据反映出的信息很直观，羊奶粉业务增长动能依然很强，增速仍能保持两位数，而营养品业务增速也依旧在释放动能。

分地区看，羊奶粉中国区业务同比增长5.3%，羊奶粉国际业务营收同比大幅增长68.2%，高速增长趋势毫不减弱，而且仍有增加的趋势。

进一步来看，澳优营收韧性增长有两大动力。

第一大动力是品类驱动增长。

消费行业有一个红利叫“品类红利”。

这个行业里，一个品类开拓者是能吃到大部分市场红利的。比如，以前的可口可乐开创了可乐这个品类，直到今天其市场地位仍不可撼动。再比如，今天的农夫山泉，用东方树叶开创了无糖茶这个品类，也同样赚得盆满钵满。

奶粉行业也是一样。

羊奶粉这个赛道，就像当年的可口可乐那样，增长会越来越稳。

澳优的财报数据表明，羊奶粉品类的强势增长，是顶着行业压力澳优年营收依然韧性增长的重要原因之一。再进一步看，羊奶粉不仅贡献了营收，也同样贡献了利润。数据上，24年澳优羊奶粉的毛利率增长到54%，毛利率比2023年还高了5.2%。

如此来看，澳优从2011年开始布局羊奶业务并率先在全球完成产业链建设，比后来者提前积累的不仅有产业链优势、研发优势、运营优势，还有品牌与市场优势，这种战略的领先性正在奏效。

品类驱动增长，不仅体现在奶粉业务上，也同样体现在营养品业务。

比如，营养品赛道，凭借差异化优势，澳优旗下全家营养品牌Nutrition Care推出的NC舒鼻益生菌系列产品，成为“澳洲品牌鼻敏益生菌全国销量第一”。舒鼻益生菌系列产品能成功，本质上，也是抓住用户需求痛点，开创新品类。

所以，品类优势，是澳优实现增长的核心竞争力。

品类驱动之外，澳优的第二大动力是海外业务。

财报显示，澳优国际业务驶入快车道，同比大幅增长68.2%，海外市场的新引擎十分强劲。

我认为，澳优在海外增长，其实比品类增长更有意义。

海外业务有个不一样的点在于，这是个真正意义上的新增量。

如今，国内的乳业市场，有效需求不足的现状在短期内很难改变，那么不如换个思路，向外增长。

澳优的这份年报里，中东地区在2024年持续展现稳健的增长势头；独联体取得高双位数增长；佳贝艾特婴配羊奶粉一段登陆美国市场，首年即实现里程碑突破。

海外市场增长火热，也难免有人担心会受到最近关税问题的影响。但我认为大可不必担心澳优，理由有以下几点：

首先是海外经营的韧性。

澳优布局海外很早，早前，澳优的羊奶粉业务已完成在全球核心市场的布局，包括亚洲、北美、中东、独联体等市场。不光是美国市场，中东、独联体市场，有羊奶粉这张王牌在手，哪里都有足够的成长空间。

布局海外已久，对全球经营这件事儿，澳优很有经验，对于可能出现的风险也早有准备。另外奶粉这个产品，很特殊，是刚需品类，就算有关税在，还是有市场，大不了做转口贸易。

况且，逆全球化不符合客观经济规律，大概率无法持续下去。

其次，好的产品本身就有增长的韧性。

澳优产品力上很能打，品牌上，海外市场不是从0到1，从成功收购百年乳企海普诺凯开始，澳优在海外成功的概率一开始就不低。

对于澳优来说，从0到1和从1到10的阶段早就完成了，现在是从10到100的阶段，需要做的是看澳优是否可以将在国内的成功经验，有效复制到海外。。

实际上国内好产品走向海外，已经早已不是无人区，电影行业，哪吒走向海外让老外忘记好莱坞，游戏行业有黑神话悟空，汽车行业里，比亚迪仰望U8震撼中东土豪……

我们的消费行业出海，不能只有茅台这样文化属性更多的品牌，也需要有奶粉这样的刚需品牌。

对于消费行业，我一直以来持有这么一个观点：能在中国能做得比较好的消费品牌，到海外市场都不会混得太差。

中国有960万的陆地领土，14亿人口的需求市场，地域辽阔人口分布广，从东北到海南再到西藏，人的体质差异、消费习惯很不一样，细分市场很多。

也因此，能在国内跑出来的品牌，市场适应能力都很强。

澳优拿下了国内的羊奶粉市场，有了一套成熟的线上、线下的联动打法，到海外市场就是降维。现实就是例证，如今澳优羊奶粉业务在其自有品牌配方羊奶粉业务总收入的占比进一步提升至17.5%。到了海外，佳贝艾特羊奶粉迅速抢占亚马逊平台品类销冠，并获评“美国最佳山羊婴儿配方奶粉”。

总的来看，澳优这份年报说明一件事儿，中国乳业向外增长，是大势所趋，也是历史发展的必然，澳优为中国乳企做出了较好的示范。

科创筑底，未来可期

澳优的业绩韧性，一方面是大势所趋，另一方面，国际化快速增长的背后，科技创新能力，也在不断为品牌的成长价值筑底。

财报来看，澳优技术创新带动业务的效能是比较高的。

24年澳优在科创板块动作频频。

业内首创的“澳优研发创新全生命周期管理平台”上线，进一步提升了公司的研发效率。

也因此，澳优的产品矩阵得以迅速丰富起来。

财报显示，公告期内，佳贝艾特推出晶绽、晶萃悦白、悦启等4款羊奶粉婴配新品和贝贝高、营嘉疏糖等3款儿童及成人羊奶粉，完善产品矩阵。

科技创新的意义，更多的还是挖掘营养价值。

现在的宝爸宝妈，都是精细化育儿，喂养宝宝的方法更科学。所以，从用户的视角来看，能够用研发创新挖掘出营养增量的品牌，总是会被消费者喜欢。

这一点，也是被市场所验证的。

比如，爆款产品佳贝艾特（Kabrita）悦白全新升级，升级后的新悦白采用中国母乳含量更高的OPL结构脂。颇受消费者喜爱。

澳优旗下海普诺凯荷致系列全面营养配方奶粉，采用独创的“Pro59黄金配比技术”，使奶粉中各类关键营养成分的均衡摄入与相互协同，为营养吸收加分。因此，海普诺凯也达成，2024年婴幼儿全面营养奶粉全国销量第一。

这些经过市场验证的创新能力，是实打实能带来增长的。

说白了，技术创新能力够强，你的产品迭代才能更快，产品线才能更全面地铺向市场，抢占用户心智，巩固“全球营养”的战略布局。

澳优这个打法的内核，已经不是单纯消费公司，而是科技+消费的底层增长逻辑。

这个逻辑，跟苹果公司很像。

巴菲特之所以买苹果公司，秉承的底层逻辑是买科技+消费属性的公司。巴菲特认为，苹果这家公司，从护城河、消费者行为及其他相关角度来分析，是科技+消费双重属性。

一方面，有科技的高成长性，另一方面有消费的高折现和稳定增长。

有科技创新筑底，澳优这样的消费企业，在最底层价值逻辑上，更像是一家具有“科技公司”内核的“消费品公司”。

也同样有，科技+消费的双重属性。

当然，产品还是消费品，只是业务增长的逻辑与科技公司趋同。

羊奶粉、牛奶粉到营养品，澳优旗下多款产品为什么能在不同赛道里持续保持领先？这里面，全产业链创新能力功不可没。

天眼查APP显示，澳优早在2004年，公司创立的第二年，就组建了研发中心，致力于营养健康产品的研发与创新。

经过20余年的发展完善，澳优不断整合全球优质资源与科研智慧，形成了以澳优全球研发中心为主要基地的“1+6+N”全球研发体系。

就像苹果，做出了手机、做出了平板，做出了智能手表，靠的也是全产业链的创新能力。

创新的本质是什么？

有人说是做研发，有人说是做基础技术。

但我认为，创新的本质，还包括创造一种被市场认可的商业范式，然后在不同的业务不断被验证。

Nutrition Care成为“澳洲品牌鼻敏益生菌全国销量第一”；澳优旗下高端进口奶粉品牌海普诺凯荣登“2024年婴幼儿全面营养奶粉全国销量第一”；羊奶粉品牌佳贝艾特持续稳居全球羊奶粉市场销量与销售额第一。

这些成绩，本质上都是把一个成功的行业范式，在不同的市场、不同的品类里反复去验证。这才是创新驱动增长的内核，才是澳优真正的成长价值所在。

谈到成长性，最后我们再聊聊估值。

用PE法来估值的话，如果给予澳优20-25倍PE，对应市值区间为47.2亿-59.0亿元（约51.9亿-64.9亿港元）。

这个估值是考虑了婴配奶粉行业增长的DeBUFF的，毕竟食品饮料平均市盈率约71.75倍（TTM），而婴配奶粉当前市盈率约22.09倍。

如果用DCF估值来看，假设未来5年营收复合增长率5%～8%，国际业务增速能稳住在20%以上，国内业务基本平稳。净利率按照4%～5%，永续增长率2%～3%。如果按照10%～12%的折现率，那么合理市值约55亿-65亿港元。

对照现实里澳优34.88亿港元的市值，估值修复空间还是很明显的。

对于澳优的合理估值，我的一个判断是，澳优的海外业务成长性一旦被市场持续验证，那么，就不适合用国内的那套出生率逻辑来判断其真实价值了。

甚至可以说，现在市场对澳优定价，其实是有点脱节和低估的。

考虑到商业逻辑底层与科技公司很像，以及奶粉在海外市场又是刚需品类，其实反倒可以给予一定的成长性溢价。也就是说，真正合理的估值，是要远高于市场定价的。

这也是澳优二级市场的成长性所在。

成长性能不能兑现，关键其实还是在于国际化业务，接下来能不能给市场带来更多的惊喜。

我还是那个观点，澳优的品类策略很强，研发创新能力筑成的基本面够稳，国内市场的天花板，可能只是个纸老虎罢了。

时间是价值的精准标尺。

未来，随着国际化业务增长，以及创新能力被市场不断验证，这些成长价值，也许最终会被验证、兑现。

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