来源丨九个财经

撰文丨九裘

编辑｜邹猫

青岛啤酒（600600.SH, 0168.HK）正遭遇资本市场的“集体看空”。近日，花旗、华兴证券、大和证券等多家券商纷纷下调其业绩预期和目标价。花旗预测，青岛啤酒2024及2025财年的销售将分别下调8%、9%，净利润下调11%、14%，同时将H股目标价由84.5港元降至79.1港元。大和证券则更为悲观，将H股目标价大幅下调24%，从69港元降至52.6港元，评级由“买入”调整为“持有”。

资本市场的悲观情绪已体现在股价上。截至2025年3月14日收盘，青岛啤酒A股报74.2元/股，相较2023年4月的121.85元高点，市值已蒸发约650亿元，跌幅接近50%。面对股价“腰斩”，投资者不禁要问：青岛啤酒为何被资本市场集体唱衰？

业绩承压：销量下滑，营收增速放缓

青岛啤酒的财报数据揭示了其增长乏力的困境。2024年前三季度，公司销量为679万千升，同比减少50.4万千升，降幅达6.9%。收入同比下降6.52%至289.6亿元，归母净利润微增1.67%至49.9亿元。然而，第三季度单季数据尤为惨淡，营收同比下滑5.28%，归母净利润同比下降9.03%，环比跌幅更是分别达到10.36%和34.05%。

即便2024年有欧洲杯、巴黎奥运会等国际赛事的加持，青岛啤酒依然未能从中受益。与行业其他龙头相比，其表现更加逊色。燕京啤酒2024年前三季度录得营收增长7.37%，归母净利润增长25.35%；珠江啤酒2024年营收增长6.56%，归母净利润飙升30.32%。青岛啤酒在竞争中明显落后。

从长期趋势来看，青岛啤酒的成长性正逐步放缓。2021年至2023年，其营收增速从8.67%下降至5.49%，归母净利润增速也从43.34%降至15.02%。对于已经结束的2024年，市场普遍预期青岛啤酒将交出一份营收、利润全面下滑的财报。

行业疲软：需求萎缩，竞争加剧

青岛啤酒面临的困境并非个案，而是整个行业的缩影。中国啤酒市场早在2013年就已触及“天花板”，当年总产量达到5061.5万吨，随后进入长期下行通道。2024年，全国规模以上企业啤酒产量仅3521.3万千升，同比下降0.6%，仅为2013年的四分之三。

需求萎缩的核心问题在于消费群体的缩减。北京大学研究数据显示，2000年至2023年，中国15岁-34岁青年人口从4.43亿人减少至3.55亿人，占比从35.6%降至24.6%，预计2050年将进一步缩减至2.31亿。啤酒的主要消费群体正在快速减少，市场容量面临长期衰退风险。

与此同时，年轻消费者的口味正在改变。近年来，果酒、预调酒、气泡酒等低度酒类快速崛起，抢夺了啤酒市场份额。天猫新品创新中心发布的《2024低度酒趋势报告》显示，Z世代在气泡酒、果酒品类的消费增速达58%，远高于啤酒的12%。野村证券预测，到2035年，中国低度酒市场规模将超过2500亿元，年复合增长率近35%。面对消费结构的变化，青岛啤酒的传统绿瓶装产品逐渐被年轻人所冷落。

高端化受阻：市场竞争激烈，品牌定位模糊

面对市场萎缩，啤酒企业普遍押注高端化，以提升盈利能力。然而，青岛啤酒的高端化战略进展远不及竞争对手。尽管自2012年以来推出奥古特、鸿运当头、1903、琥珀拉格等产品，并在2022年推出“一世传奇”冲击超高端市场，但实际效果不尽如人意。2024年上半年，青岛啤酒中高端产品销量占比仅40.95%，远低于华润啤酒的50%，以及燕京啤酒（68.54%）和珠江啤酒（93%）的占比。重庆啤酒的高档产品（8元及以上）营收占比更是高达61.03%。

值得注意的是，青岛啤酒在2023年年报中提及“优化超高端产品资源配置”，并于2024年暂停“一世传奇”电视广告投放，转而押宝“百年之旅”等中高端产品，侧面印证“一世传奇”市场表现未达预期。据「中酒智库」测算，2023年该产品实际销量仅8.6万瓶，远低于市场预期。

从盈利能力来看，青岛啤酒的毛利率在T5阵营（百威亚太、华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒）中垫底，进一步凸显其高端化转型的困境。

青岛啤酒高端产品线过于分散，品牌定位模糊，难以在消费者心智中建立清晰认知。例如，华润啤酒的SuperX主打年轻潮流，百威瞄准夜店场景，而青岛啤酒的奥古特、鸿运当头、1903、全麦白啤等产品线繁多，但缺乏明确的市场定位，品牌竞争力受到削弱。

品牌信任危机：食品安全问题损害声誉

除了市场需求疲软和高端化受阻，青岛啤酒的品牌形象也遭受严重打击。2023年10月，“小便门”事件被曝光后迅速引发舆论风暴，严重损害了青岛啤酒的品牌信任度。虽然公司事后采取了补救措施，但事件暴露了其在供应链管理和质量控制方面的漏洞。再加上社交媒体上消费者对产品质量的投诉增多，如“啤酒中异物”“酒精度不符”“瓶盖生锈”等问题，进一步加剧了品牌危机。

在高端化竞争激烈的市场环境下，品牌力和消费者信任度尤为关键，而青岛啤酒的品牌形象受损，使其在高端市场的竞争力进一步下降。

面对销量萎缩、行业竞争加剧、品牌信任危机以及高端化转型受阻，青岛啤酒正处于多重挑战之中。2024年底，公司宣布高层变动，黄克兴因年龄原因卸任董事长，由姜宗祥接任。作为青岛啤酒内部培养的高管，姜宗祥能否带领青岛啤酒在困境中突围，仍是市场关注的焦点。

华创食饮团队指出，中国啤酒市场的结构正在从“大底尖顶”转变为“金字塔形”，高端化竞争将进入更激烈的第二阶段。错过第一轮高端化红利的青岛啤酒，能否在下一阶段迎头赶上？面对“前有狼，后有虎”的竞争格局，青岛啤酒的未来充满不确定性。