导语：港股通遇上南向资金“扫货潮”，这不仅是一次资本洪流托举，还是产业价值重新定义的契机。

过去一年，南向资金以158%的同比增幅向市场表达了对港股的热情，以7470.17亿元港股的净买入量，超过2020年的5967.41亿元，创下历年净买入额新高。与此同时，在布局方向上，“稳中求进”的特征也越发明显。

正值港股通名单调整之际，3月10日，深交所消息显示，贝壳、讯飞医疗科技、华润饮料、小菜园、毛戈平、越疆等27只个股获调入，而奈雪的茶、SOHO中国、海伦司、绿景中国地产等28只个股获调出。

在地产行业持续调整期，科技驱动的新居住服务代表贝壳走向台前。新旧轮换之间，贝壳的逆势而行是南向资金托举之力的作用，还是“房地产科技”在港股市场有特殊的吸金密码？

贝壳-W贝壳正式纳入港股通。图片来源：深交所公告

01 南向资金“扫货潮”

南向资金在过去一年，对港股资本市场表现出了前所未有的热情。

来自Wind的数据显示，2024年，南向港股通资金全年合计净买入飙升至8079亿港元，净流入规模同比大涨约136%，刷新互联互通以来的新纪录。进入2025年，其“扫货”热情依旧不减，年初至今的“购物账单”已经超过3000亿港元。

资本市场戏称这是一场规模盛大的“北水南调”。

南向资金“活水”入港，肥了几块田。最先滋润起来的是银行高息股和石油化工、通信等红利股，南向资金2024年净买入量TOP 10的基本被这两大类个股瓜分。

在全球经济增长和地缘政治的不确定性扰动下，南向资金在2024年重押高息股、红利股得到安全感之后，在2025年开始向科技成长类型的价值洼地行进，传媒、电子、通信等TMT企业成为超配首选。

南向资金走出高息股、红利股“舒适区”的另一表现是，对港股通标的的投入增加。拉长时间线来看，2024年底，南向资金对港股通标的股的整体持股比例为15.83%，至2025年3月，这一比例进一步增长至16.45%。

这对于被纳入港股通的个股而言是个好消息。2021年9月，快手被纳入港股通后5个交易日内股价涨幅高达26.17%，艳压阿里巴巴、腾讯、美团等一众前辈；美团在2019年10月入通后，更是开启了长达一年半的上升跑道，从低位90港元一路狂飙至460港元；与美团同期入通的小米，也从不足10港元跑出了向40港元进发的势头。

贝壳的“入通”，或将吸引大量主动和被动的资金配置，为公司带来更多资金流入，大幅提升流动性和活跃度。以往腾讯、小米等同类公司入通后，在港股有9-16%的交易量增量，照此估算，长期来看，贝壳的入通将带来超过200亿的增量资金。在估值修复和入通的双重刺激下，投资者对贝壳可能迎来的股价攀升大为期待。

南向资金“扫货潮”，无疑是对入通公司叠上了一层起飞buff。以本次入通新成员贝壳为例，进入2月以来，在ESG评级上调至“A”和入通预期的消息影响下，公司股价从45港元左右一路上涨至65港元附近。

MSCI将贝壳ESG评级上调至“A”级。图片来源：贝壳官网

站在房地产相关企业的角度来看，2023年以来，受房地产行情调整影响，包括贝壳在内的众多相关行业个股都在经历产业变革的无差别洗礼。不过，贝壳作为一个具备科技基因的居住服务股，在动荡中也展现出了抗风险的韧性。

此次入通就是最好的证明。数据显示，截至2025年3月6日的前183天，贝壳的港股日均流通市值达到1823亿港元，且总成交额超过241亿港元，完全满足同股不同权公司纳入港股通的要求。这也从侧面印证了“贝壳模式”在时代变革之际的可行性。

02 隐藏的吸金密码

南向资金是房地产的“行家”，在寒流未来之际，南向资金对港股通地产股的持股占已发行股份比例超过10%的有20家左右。然而，随着市场风向转变，南向资金对于传统地产股的投资热情也一定程度上削减。与之同步的是，本次港股通名单调整时，调出了部分传统地产股。

一个有意思的现象是，在传统地产股被调出港股通之际，贝壳作为一只“地产”属性的股票，却逆向而行成为港股通新成员。

产生这一背离现象的原因，还得从贝壳身上找。

贝壳的定位是“科技驱动的一站式新居住服务平台”，从本质上已经与传统地产公司进行了区隔。

前述提及，贝壳因具备科技股基因，在房市调整时期展现出了抗风险的韧性。从基本面上来看，传统地产股受制于近年来的行业调整，销售回款周期拉长、债务风险暴露等问题，经营性现金流持续承压。

反观贝壳，其平台化交易模式构建了稳定的护城河。2024年第三季度，贝壳实现了7368亿元交易额，同比增长12.5%，净收入为226亿元，同比增长26.8%，净利润达11.68亿元，经调整净利润达17.82亿元。在复杂多变的房市中稳住了脚步。

进一步来看，截至2024年三季度，贝壳的现金、现金等价物、受限资金和短期投资合计结余为595亿元，而其同期的短期借款仅3.07亿元。对比传统地产公司而言，其乐观性不言而喻。

贝壳现金流情况。图片来源：贝壳三季度财报

从南向资金去年至今的表现来看，无论是高息股、红利股，还是科技龙头股，其选择一直没有脱离对高确定性现金流资产的追逐主线。传统地产股在这一条基准线上已经失去了竞争优势，而具备新业态驱动力的贝壳则在这一时刻上线补位。

港股通在新旧地产股轮换释放出来的另一个信号则是，“构建房地产发展新模式”的顶层设计是时候落地生根了。不仅是“好房子”，新形势下市场需要更多“好居住”供给，“住得好”的概念在扩大。

2023年7月，贝壳成立了贝好家事业线。从产品定位上，贝好家就是完全贴合“构建房地产发展新模式”而生的——其定位为数据驱动型住宅开发服务平台，主要为业主方、开发商等提供“1+2”模式的综合解决方案。通过数据驱动的决策、专业化团队的构建等措施而推进的房地产开发，让用户深度参与到“好房子”建设中。

家装同样是居住服务的重要一环。在家装领域，贝壳通过AI大模型技术快速生成装修效果图的方式，高效挑选心仪的装修风格，减少用户实际的装修试错成本。贝壳全面提升一站式整装解决方案的能力建设，持续迭代Home SaaS系统至2.5版本，并已经在全国上线。通过标准化商品管理、统一图纸规则、线上化产品成本控制等完善底层数据基础的方式，最终实现BIM设计施工图与报价自动化、材料统一线上调度等。

在租赁领域，贝壳运用AI技术赋能经营，从收房定价策略、房屋库存管理到招租去化场景，利用智能算法调度流量、价格与营销策略等，推动人效和资产周转效率提升。

贝壳通过科技赋能居住服务，系统性智能化技术实现业务标准化，突破管理瓶颈。换个角度看，这种新业态下，贝壳身上“科技”与“房地产”两个标签，“科技”已经占据了更重要的战略位置。这也意味着，在对贝壳进行价值评估时，需要采取新的估值体系去衡量。

这也在陆港投资者共同押注“去地产化”标的的大背景下，让贝壳有了逆房地产行情而行的底气。在传统房地产商还在思考如何把房子卖出去的时候，贝壳已经在思考“以人定房、以房定地”的新模式了，面向更大的居住服务蓝海。

据了解，贝好家在2024年12月15日开盘的北京长安华曦府项目，开盘仅2.5小时内首推所有房源便售罄，销售额达16亿元。

新旧动能转换之间，一场关于地产行业革命的号角已经吹响，地产股价值评估体系正在发生变化。

03 重塑价值坐标系

贝壳以一个全新的“科技驱动的一站式新居住平台”形象，正在改写资本对地产相关股的固有印象。而当它被纳入港股通，作为“地产相关股代表”“居住服务股代表”站在广大投资者面前时，作为新业态的发起人和行业变革的引领者，也在重塑地产类股票价值评估体系。

业务转型带来了强大的发展驱动力，贝壳还在向前奔跑。从行业意义的角度而言，但从行业龙头的占位来看，其资本市场话语权的强势吸引性已经不言而喻。贝壳之于地产、居住服务行业，是电商界淘宝、出行界滴滴、外卖界美团一般的存在。

在2024年，南向资金对互联网科技领域的龙头股表现出了十足的青睐，阿里巴巴、腾讯控股、小米集团-W等入席2024年南下资金净买入前十名股票，与中国移动、中国银行、中国海洋石油等一众高息股、红利股同桌吃饭。南向资金视线有所偏移这一特征，在贝壳入通后可能将更加明显。

南向资金2024年度成交情况。图片来源：港交所《2024年市场统计数据》

龙头效应带来的行业定价权收益，这碗饭在当前的港股市场依然吃香。

另一方面，科技驱动的地产新业态，让贝壳的数字资产有了更多变现的可能。如贝壳通过10余年积累的“楼盘字典”数据库、ACN以及SaaS工具等，其所积累的数据资产和数据管理能力，将为接下来的产业变革打下地基。贝好家的成功起步，或许就是其数字资产变现的路径之一。

最后一个对贝壳估值体系产生影响的是政策步调。2023年以来，房地产市场的利好政策不断，尤其是2024年“517”“926”等一系列新政推动下，市场回暖征兆初现。这对于当前仍以存量房、新房市场交易业务为主的贝壳来说，是业绩守稳的基础。而家装家居、房屋租赁服务等，在以旧换新、公积金直付租金等政策进程中，作为贝壳新增长极同样会迎来更大增长空间。

04 长期主义的验证

入通所带来的资金流量，对贝壳股价在短期内形成托举向上的可能。但如何进行资金留存，考验的是贝壳模式的长期成长性。回顾众多入通后高开低走的公司，背后都是被资金冲刷后留下的故事残骸。

探讨贝壳模式的长期成长性离不开其“一体三翼”的战略。

从业务结构上来看，“一体”存量房业务占据公司60%左右的业务体量，是公司能否跨越周期的关键所在。而贝壳守阵的关键战术已经明晰——服务体验升级、增效提速。

举例而言，2024年底，公司推出“平台级服务承诺”进一步提升消费者体验；对服务者而言，贝壳向平台的门店试点积分制，推动经纪人合作网络提效，挖掘更多“合作”价值；此外，贝壳持续深耕社区，及加深了与居民的链接，也增加了服务密度。

“一体”的地基打稳之后，“三翼”加速器才能顺利推进。从业绩来看，2024年三季度，以家装、租赁等新业务总收入为86.4亿元，同比增长54%，占贝壳总营收比38%，在整个贝壳的营收构成中已经形成了足够优秀的增长势能。

更为重要的是，随着贝好家这一数据驱动型住宅开发服务平台的落地，以上“一体三翼”都将成为贝壳数字转型的资源和经验基础。

除了基本盘面上的定心丸，贝壳在资本市场始终践行着对股东的持续回馈，与投资者共同成长。2024全年，贝壳共斥资约7.16亿美元回购股票，回购股数约占2023年末已发行总股本的3.89%。同时，在过去两年中，贝壳分别派发了约2亿美元的特别分红和约4亿美元的2023年末期现金分红。

这一次港股通的调整和南向资金“扫货潮”相遇，将资本与产业的双向选择拉到了舞台中央。贝壳接下来需要向资本市场证明，房地产乃至更大的居住服务板块，完全有可能在科技与产业互联网思维的结合之下，实现价值评估体系的更新与重构。